中美上市軟件公司對比中的投資啟示

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本文嚐試通過對比中美軟件現狀,找出中美上市軟件公司的差異性,繼而嚐試從宏觀環境到微觀個體分析差異原因,並嚐試探討判斷預測軟件產業進入高速發展期的可預測性,然後通過觀察收入增長情況,得出一個波動率與增速的關係,最後利用該規律結合中美軟件發展差異性及原因得出以下投資思路:

1.技術服務類公司應該重點關注;

2.垂直類行業公司在確定大的垂直行業需求後可以積極布局;

3.通用類軟件公司早期投資非常困難,但是在其出現心理預期的增長情況後應重點關注;

4.國內服務互聯網客戶的軟件公司可能要經曆互聯網公司、傳統企業、國有企業三個類別客戶的驗證階段,才能確定最終收入增長情況。

01 美股軟件公司現狀

美股軟件公司以跨行業的通用軟件產品為主,垂直行業應用相對較少,按照上市公司數目算,通用軟件公司占比為86%,如果按照市值占比算,更是高達95%(如果扣除微軟,占比為92%)。

在通用軟件中(扣除微軟),各個細分領域總市值在千億美金以上的細分領域,主要是辦公文檔、HCM、銷售及營銷、IT管理及運維、設計、雲通信、財稅、電子商務細分業務領域,這些領域市場空間較大,能夠誕生的多家市值較高的上市公司。

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此外,通過分析這些軟件公司的上市時間分布圖和成立時間分布圖,存在著較為集中的上市潮,而集中的上市潮意味著有一批公司一起進入了高速增長期,如果將這一增長期定位上市前兩年,不難發現這一增長期起始時間是來自金融危機後的第二年--2010年,這也是美國saas高速發展的起始之年。

這說明通用軟件可能又有共同增長期。

接下來看,美股垂直行業類軟件情況。

美國行業垂直軟件不論是在總市值,單個市值,上市公司數量上都不可比通用性軟件公司,在各個行業中,醫療軟件和金融軟件遠遠高於其他行業,垂直領域中的市值最大的兩家公司都出自醫療行業,第一大是Veeva,市值364億美金,主要產品是醫療CRM,第二是醫療信息技術供貨商--塞納(CERNER),211億美金,這家公司是美國的衛寧健康

金融行業內的軟件公司比醫療行業軟件公司規模小,而且市值相對集中,在150億美金到90億美金之間。

此外,通過上市時間分布可以發現,行業垂直型軟件不存在通用性軟件的集中上市潮,表明這些公司並不與軟件產業的發展趨勢相同步,可能受其所服務的行業影響更大。

02 中國A股軟件公司現狀

A股軟件公司市場整體上比美股小,並且不同於美股,A股上市軟件公司行業垂直型占比達到一半以上,按總市值占比上市軟件公司總市值的42%,按個數則是高達55%,顯著高於美股行業垂直型公司占總體的比值。

A股通用型軟件公司文檔、ERP、信息安全等領域上市公司總市值最高,其中信息安全上市公司數量最多,高達13家。此外,不難發現A股上管理軟件上市公司數量很少,整體基本都是提供的技術類服務。

中國A股通用型軟件公司各領域分布

A股垂直行業軟件相比美股,服務的垂直行業更多,上市的公司數量也更多。各行業中,金融、醫療、簡直、鋼鐵、政務、電力領域市值和數量處於居前位置。

中國垂直行業型軟件公司各行業分布

03 中美軟件市場差異性探討

類型上,美股是通用類型居多,中國是垂直通用占比各半。通用中,美國涉及業務眾多,各種管理需求和業務功能,而A股主要業務類較少,以技術類服務為主,實際上,不論是美國還是中國,該領域出現的上市公司不論是數量還是市值都是很可觀的。

垂直型情況,都是服務金融、醫療行業的公司數量多、總市值高,隻不過A股比美股公司小。通過中美對比,可以發現,中國不是沒有軟件公司發展的土壤,但可能沒有供管理軟件類公司發展上市的土壤。

通過看中國軟件上市公司的產品及其所服務對象,能上市的公司做的都是其所服務客戶不得不用,並且自己肯定做不了的業務,表現就是垂直行業中出現了很多服務政府、建築、鋼鐵的上市公司,通用類軟件公司中信息安全占比最高,而且其餘大部分都是視頻處理、IT環境、GIS技術服務類公司。

那麽為什麽中國管理業務類通用軟件數量這麽少?

首先一個肯定回答,這個問題不出現在供給端,就算國內軟件產品不如人意,但是絕對不是主要原因,用友市值比sap小很多可能是軟件產品比不上sap導致的,但是A股目前在客服、HCM、CRM、營銷等領域一家上市公司都沒有這基本不可能是軟件產品不行所能導致的現象,這種過大的差距應該是處在客戶端。

芭乐app视频下载官网從宏觀效率、行業結構、使用習慣、軟件采購等從宏觀至微觀的來嚐試回答這一問題。

1)宏觀原因:

中國經濟效率還在提升過程中,相比而言沒有美國好。這幾年一個觀點是中國經濟下行,企業開始開源節流,所以會借助軟件來提升效率。

而中國經濟增速雖然已經從10年的10.3%下降19年的6.4%,但是相比美國同期的3%不到,經濟增速依然處於較高水平,因此企業可能還沒有對使用軟件的有足夠的重視和需求。

但實際上,經濟下行需要軟件來提升效率這個觀點可能並不成立。

這個觀點暗含經濟下行時,軟件產業會出現一個增長趨勢或者增長速度跌幅會下於經濟整體下降幅度,可是根據1999年到2019年的經濟數據分析,這一現象在統計期內的中國和中國都不存在,數據反映的是軟件產業的增速變動情況更像是GDP增速變動的放大器,波動幅度更大。

2)行業結構:

中美兩國行業結構不一樣,可能也對軟件結構形成,軟件通常用於金融、商業服務等智力密集型行業,基本都是以第三產業為主。

通過行業占比可以發現中國第二產業和第一產業占比達到了40%,美國是19.51%,因此金融、商業服務等智力密集型產業占比比美國略低,如果考慮到中美兩國GDP的差異,具體看兩個各產業的比值情況,發現信息傳輸、批發零售、金融、商業服務這些軟件需求較大的行業占美國比值不超過35%(圖中陰影部分),遠低於中美兩國GDP之比64%。這也表明,行業結構在中美兩國軟件市場差距的貢獻度大抵可以解釋80%的中美差距。

3)使用習慣:

中美兩國軟件的使用習慣可能也是影響因素之一。

中金證券曾有個報告專門介紹美國企業使用SAAS狀況,大企業人均使用在9-11款,這點從美股上市也可以看出,比如公文合規性檢查這種冷門功能也能有上市公司、有okta這種專門管理軟件權限的公司,這都可以說明美國企業使用軟件程度比較高。

4)購買習慣:

國內很多大企業在采購之前,還會考慮一個問題就是自主研發。

比如HCM,國內大企業管理那麽多人不可能不使用人力管理係統,相反各家都認為人力係統比較重要,最後都自己開發了。企業認為買的不如自己研發的更適合自己,或者企業內部IT部門為了體現自己價值開發一些自研管理業務類軟件都可能使得市場少了一家采購軟件的公司。

如果考慮到現在比較熱的SAAS趨勢,目前國企上公有雲的意願比較低,傾向於定製化,可能也是造成了當前市場沒有太多軟件公司,而是存在眾多小軟件公司的原因。

相比之下,中國互聯網公司的使用習慣可能比較接近於美國,服務於互聯網行業的軟件公司產品增速都比較高,增長翻番的公司相對較多。

經過分析,第一個經濟下行提升軟件使用度這個觀點並不存在,而行業結構因素的大抵可以解釋兩國軟件市場差額的80%。其餘兩個因素隻能在微觀企業和個人觀察上來進行定性分析,定量分析較為困難。

實際上,探討這些影響因素的另一個方麵可能會令人感到沮喪,即不論是產業結構調整、使用習慣改善、還是采購習慣改變,都是很複雜的多因素演變過程,很難說明到什麽程度,國內軟件市場會像美國SAAS市場一樣經曆一波高增長。

因此管理業務類通用軟件何時出現集體性增長可能是無法預測的,猶如身處黎明前的黑暗,天終究會亮,但是不知道自己是處於淩晨四點、五點還是六點。

04 可能的後驗指標:高增長與波動率

這個指標是根據一個猜想而得到:企業作為理性采購方,當所有企業采購各種有價值的軟件產品時,好的軟件產品的市場表現可能會有一些共性(聽上去有點像用大數據強行找規律)。

幸運的是,通過分析美股軟件公司的增長還真出來一個規律,即高增長公司和波動率具有高度相關性,兩者相伴而生,即高增長的公司也具有比較好的增長持續性。

波動率采用變異係數(Coefficient of Variation)來計算,變異係數是原始數據標準差與原始數據平均數的比,該統計指標可以在比較兩組數值範圍不一致的數據時,消除其測量尺度和量綱的影響,來統一比較兩組的數據的波動程度。

在本文分析中就是,來比較不同軟件公司的收入波動性。通過計算2010年-2019年美股軟件公司十年增長的波動情況,芭乐app最新版本下载官网發現了高增長與低波動率(增長持續性)是正相關係。

波動率前20低的公司,收入增長速度也高,波動率前20高的公司,增長速度則低很多,而且這一指標尤其適用通用類軟件公司,因為波動率前30低的公司全是通用類軟件公司。而且,這一現象在A股上市公司依然存在。

為了更進一步研究波動率和增長情況的關係,芭乐app视频下载官网用波動率前30低的公司的同期十年收入增長情況,繪製一個曆年收入增速占十年內收入最大增速比例的折線圖,可以發現,這些公司十年內最低增速基本都在最大增速的40%以上,大部分都是在最大增速的50%以上情況,也就是說如果2010年是收入最大增速100%,以後每年收入增速可能是以5%遞減,十年後依然有50%的增速。

05 投資啟示

1.技術服務類公司應該重點關注

原因如下:

1)美股方麵,技術服務類公司的總市值和上市數量都是靠前位置,說明未來發展空間好;

2)A股方麵,技術服務類公司上市數量也較多,說明國內市場具備為這些服務付費的基礎。

推薦運維賽道,該賽道具有以上兩個特征:

一是在市場潛力大,未來發展趨勢好,美股市場上有三家百億美金級的相關運維公司—Splunk(293億美金)、Datadog(255.98億美金)、Elastic(89億美金),此外,這個賽道成長取決於企業信息化程度,當前國內市場企業信息化程度日漸提高,這為賽道長久的增長提供了支撐。

二是智能運維是服務於企業IT係統,因此麵臨的客戶具有為IT產品服務的習慣,市場基礎較好。目前國內的智能運維發展公司還處於發展期,其中提供應用性能監控服務的聽雲拿到了中金資本旗下中金鋒泰領投的4億元C輪融資,提供智能運維的擎創科技拿到了GGV,淡馬錫資本旗下的ST Telemedia億元級B+輪和B輪融資,提供智能運維的雲智慧拿到了朗瑪峰和紅杉中國的2400萬美元D輪融資,同樣提供智能運維服務還有日誌易必示科技,這兩家也都拿到紅杉中國、順為資本、高榕資本的近億元融資。

2.垂直類行業公司在確定性大的垂直行業需求後可以積極布局

原因如下:

1)從美股看,垂直行業類公司發展不跟隨軟件公司行業,而是跟隨其服務的行業。

2)從A股看,垂直行業占據上市公司半壁江山,證明服務單一行業的特定需求足夠企業上市。

推薦金融IT係統和信息安全賽道。從中國上市軟件公司服務行業分布可以看出,金融信息化和信息安全行業的上市公司數量和市值相高於其他垂直行業。

另外,金融信息化金融IT係統和信息安全兩個方向發展態勢平穩,並表現出亮眼表現,其中金融IT係統產品競爭力上升,其毛利率從2010年37%升至55%,信息安全產品增速上升,近三年平均年增速達到33%,大於2010年-2013年的平均年增速27%。

3.通用類軟件公司早期投資非常困難,但是在其出現心理預期增長情況後應重點關注

原因如下:

1)通用類軟件公司出現高增長的預測是非常困難的,可能的宏觀、行業、微觀因素都是難以預測的,因此早期投資可能麵臨多年的收入增長緩慢情況,投資回報率可能不盡如人意。

2)由於軟件公司可能具有高增長和低波動率的高度相關(通用類軟件公司更明顯),在出現高增長後,大概率會維持該高增長情況,進入一段高速增長期,這時應該重點關注,此時更有可能收獲理想的投資回報率。

推薦成熟期項目,可以重點關注美國百億美金通用型軟件企業在國內的已經做出一定收入體量的對標公司。

4.國內服務互聯網客戶的軟件公司可能要經曆互聯網公司、傳統企業、國有企業三個類別客戶的驗證階段,才能確定最終收入增長情況

中國國有經濟占比相對高,占比在40%(美國公有經濟占比為11%),能為軟件付費的大客戶國企占比更高,兩者的采購偏好不同,使得國內軟件公司同一產品麵對兩類客戶群。目前服務於互聯網公司的軟件公司,收入增長實現翻番情況較多,而其餘市場則相對較少,應該注意不同市場的客戶差異性對軟件公司發展的影響。

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